Lorsqu'on compare le cas de la Grande-Bretagne et de la France, Fitch attribue la même note et la même perspective à la dette souveraine des deux pays : AAA, perspective négative. Standard & Poor’s et Moody’s, elles, ont retiré à l’Hexagone son AAA en 2012, et l’on laissé à la Grande Bretagne, tout en abaissant la perspective de sa note à "négative". Pourtant, elles prennent à priori en compte les mêmes critères pour juger de la solvabilité de ces Etats. Alors comment expliquer que les trois plus grandes agences, qui détiennent à elles-seules 80% du marché, n'aboutissent pas à la même conclusion ?

Il faut savoir que les agences de notation "n’ont pas de modèle mathématique, avec des critères auxquels elles attribueraient des coefficients et qui donneraient automatiquement une note", explique Benoît Heitz, économiste à la Société Générale. Il y a, certes, des données objectives prises en comptes, telles que le niveau de dette, celui du déficit budgétaire, l’état de la balance commerciale, etc. Mais le raisonnement des agences se base aussi sur des "éléments moins concrets", reconnaît Eric Heyer, chercheur à l’Observatoire français des analyses économiques (OFCE).

Par exemple, la structure de leur actionnariat "peut jouer sur leur appréciation", explique-t-il. Moody’s et S&P sont détenues à 100% par des entreprises américaines, tandis que Fitch a 50% de son capital détenu par un Américain, et 50% par un Français. Pour autant, peut-on expliquer des différences de notation par des différences culturelles ? Benoît Heitz ne le croit pas. Il estime que toute tentative pour "expliquer les différences de sensibilité des agences tiendrait de la supposition". A comparer les communiqués des trois grandes agences de notation consacrés à la France, on s’aperçoit toutefois que chacune est plus sensible à certains aspects de l'économie tricolore qu’à d’autres. Globalement, les agences s’accordent sur les points forts et les points faibles de l’Hexagone. D’ailleurs, comme le rappelle Eric Heyer, la différence de notation reste minime. Chez S&P et chez Moody’s, la France est notée 20/21 et chez Fitch, elle est à 21/21… Sans doute en raison de l'ordre de priorité de chaque agence, que voici.

1. La force de l’économie française
La seule agence qui a choisi de laisser à l’Hexagone son AAA, le 14 décembre 2012, défend sa décision (voir ci-dessous) en évoquant d'abord son "économie riche et diversifiée", "ses institutions politiques, civiles et sociales stable", et de son "exceptionnelle flexibilité financière". Elle parle par ailleurs de "taux d’endettement des ménages modéré, taux d’épargne relativement élevé".

2. Une dette comparable à celles des autres AAA
Elle estime par ailleurs que "l’économie française est moins exposée à une baisse d’activité liée au désendettement du secteur privé que la plupart des pays (notés AAA) notamment le Royaume Unis et les Etats Unis". Fitch constate d’ailleurs que le niveau d’endettement français est comparable à celui des pays les mieux notés. A chaque fois que l’agence compare la France aux autres triple AAA à propos de la dette et des déficits, elle exclut le Royaume-Uni de la comparaison.

3. De lourds engagements européens
Ensuite seulement, Fitch aborde les risques significatifs qui menacent Paris. Notamment ceux liés à son engagement financier dans les fonds européens d’aide aux pays en difficulté.

1. Le poids de l’Europe
L’agence américaine qui est la première à avoir dégradé la notation de la France, en janvier, explique ce choix prioritairement par les engagements financiers de la France envers l’Europe. S&P met ainsi en avant "l’impact des difficultés croissantes en zone euro, à laquelle la France est étroitement intégrée". Chez Fitch, seul un petit paragraphe du communiqué de trois pages évoque ce risque.

2. Les carences du traité budgétaire européen
Sur deux pages d'explications sur cette dégradation, une page et demie est consacrée à détailler en quoi la crise en zone euro fait peser des menaces sur l’économie française. Pour S&P, l’accord obtenu à l’issue du sommet européen du 9 décembre 2011 ne constitue pas "une avancée suffisamment importante pour permettre de résoudre structurellement les difficultés financières de la zone euro".

3. Les spécificités de l’économie française
Dans son communiqué, il n’est question des spécificités de l’économie française qu’à la toute fin, en quelques lignes. Comme Fitch, elle reconnaît que la France "bénéficie d’une économie riche, diversifiée et résiliente", et qu’on y trouve "une main d’œuvre hautement qualifiée et productive". Reste que selon l’agence, ces points forts pâtissent des "rigidités du marché du travail".

1. Le problème de la compétitivité
"L’érosion de la compétitivité française" semble être le critère déterminant de la notation de la France par l’agence. Elle a retiré à l’Hexagone son AAA en novembre dernier. Les annonces de François Hollande sur de nouvelles mesures pour baisser le coût du travail et encourager l’innovation n’ont visiblement pas convaincu l’agence. Cette dernière assure que Paris doit encore relever de "multiples défis structurels".

2. Des perspectives fiscales incertaines
Deuxième critère mis en avant par l’agence américaine : les perspectives fiscales. Quand Fitch estime que la France dispose "d’une base fiscale solide" et d’une grande efficacité dans la "collecte de l’impôt", Moody’s craint une fonte des recettes fiscales du pays. En cause notamment, la baisse de la consommation.

3. L’engagement de la France en Europe
La troisième source d’inquiétude pour Moody’s, en termes d’importance, est le risque que fait peser la crise en zone euro sur l’économie hexagonale. Pour l’agence, comme pour S&P pour qui c’est un facteur déterminant, "l’engagement de la France vis-à-vis des pays périphériques est disproportionné".

S&P avait fait appel de sa condamnation, prononcée en novembre 2012. Le tribunal fédéral d'Australie a même alourdi son jugement, estimant cette fois que S&P, ainsi que l'ancienne banque ABN Amro et une firme australienne de services financiers aux collectivités, LGFS, étaient responsables à 100% des pertes encourues par 13 municipalités lors de la crise financière de 2008/09. En novembre 2012, il les avaient jugées responsables de seulement 33% des pertes. Piper Alderman, le cabinet d'avocats représentant les collectivités, et Bentham IMF Australia, une firme cotée en Bourse qui finance ce type d'actions en justice, ont estimé dans une déclaration commune que ce jugement avait "des ramifications significatives mondiales". Dans un jugement écrit, long de 474 pages, les trois juges Peter Jacobson, John Gilmour et Michelle Gordon estiment que "les notations de S&P des titres Rembrandt n'étaient pas raisonnables, étaient injustifiées et trompeuses (et ABN Amro le savait parfaitement)". S&P a réagi en exprimant sa "déception", dans un communiqué. "Il est clair que la loi en Australie sur le devoir de veille va à l'encontre de lois bien établies ailleurs dans le monde, y compris aux Etats-Unis et en Europe", a ajouté l'agence de notation. "Nous continuons de penser que c'est une mauvaise politique d'exiger une responsabilité légale à un acteur tel que S&P, qui n'a aucune relation avec les investisseurs utilisant les notations, tout en n'exigeant pas de ces mêmes investisseurs qu'ils mènent leurs propres recherches", déclare-t-elle. Les CPDO, titres à fort rendement largement promus par les grandes agences de notation qui leur attribuaient systématiquement la plus haute note, se sont révélés ruineux avec la crise financière de 2008.

Quelques mois après leur acquisition par une quinzaine de communes de Nouvelle Galles-du-Sud (sud-est de l'Australie), les titres dits "Rembrandt" faisaient défaut, entraînant une perte nette de 16 millions de dollars australiens (11 millions d'euros au taux de change actuel), soit plus de 90% du capital investi. "La note AAA attribuée par S&P aux titres CPDO Rembrandt 2006-2 et 2006-3 CPDO était trompeuse" et étayée par des informations en partie "inexactes", avait estimé la justice australienne dans son premier jugement. Ces titres CPDO (Constant Proportion Debt Obligations) étaient créés par ABN Amro, rachetée depuis par Royal Bank of Scotland, et vendus aux collectivités via LGFS. John Walker, directeur général de Bentham IMF, qui a financé l'action en justice, a qualifié la décision du tribunal d'"immense victoire". Une victoire "pas seulement pour les collectivités mais aussi pour les investisseurs en général car elle souligne auprès des banques et des agences de notation qu'ils seront tenus responsables", a déclaré John Walker. Piper Alderman et Bentham IMF affirment que les collectivités peuvent récupérer jusqu'à 25 millions AUD (capital plus intérêts). Un mois avant, le tribunal fédéral d'Australie a autorisé près d'une centaine d'associations caritatives, religieuses et municipalités à réclamer en justice une centaine de millions AUD perdus là encore sur des produits dérivés. Les agences de notation, accusées d'avoir largement contribué à la crise financière en octroyant des notes exagérément élevées à des produits financiers adossés à des prêts immobiliers risqués, continuent à faire l'objet de nombreuses poursuites de la part d'investisseurs ou d'institutions, plus de cinq ans après le pic de la crise.

S&P fait notamment toujours l'objet de poursuites du département américain de la Justice, qui cherche à récupérer jusqu'à 5 milliards de dollars au nom des investisseurs ayant été lésés par les notes trop généreuses accordées par l'agence à des produits financiers à risque avant la crise de 2008. En novembre dernier, deux liquidateurs de fonds de la banque américaine Bear Stearns, rachetée en 2008 par JPMorgan Chase, ont lancé une action en justice contre les trois principales agences de notation, auxquelles ils réclament un milliard de dollars. Sans rapport mais signe de la surveillance qui s'exerce désormais sur les agences, S&P a été sèchement rappelée à l'ordre cette semaine par l'ESMA, l'autorité européenne de surveillance des agences de notation, pour avoir annoncé de manière erronée une dégradation de la note de la France en 2011.

Pour Norbert Gaillard, économiste, consultant indépendant auprès de la Banque mondiale et auteur de l’ouvrage Les Agences de notation, « nous assistons à un tournant en matière de responsabilité des agences de notation. D’une part, elles sont accusées de n’avoir pas mis tous les moyens en œuvre pour juger correctement de la qualité d’un crédit. Mais, d’autre part, elles sont également tenues pour responsables d’avoir attribué des notes qui ne reflètent pas la réalité. » Or, jusqu’à présent, l’argument des agences était de dire que leurs notes ne représentaient qu’une opinion et en aucun cas un conseil d’investissement. « La notation est un art, pas une science », soulignait récemment S&P. « Le rapport du Sénat américain publié en avril 2011 a montré que S&P et sa rivale Moody’s n’avaient pas suffisamment investi dans les divers logiciels de mesure du risque de crédit, qu’elles souffraient de sous-effectifs chroniques et qu’elles étaient confrontées à des conflits d’intérêts, rappelle Norbert Gaillard. Les auditions ont même montré que les analystes ne croyaient pas eux-mêmes aux notes qu’ils attribuaient. »